三峽大學(xué) 翟進(jìn)步
財(cái)務(wù)杠桿是公司財(cái)務(wù)管理的重要分析工具，公司管理層可以利用財(cái)務(wù)管理中的幾種杠桿，在投融資決策方面做好“度”的把握，并進(jìn)行相應(yīng)評(píng)估。大多數(shù)學(xué)者對(duì)杠桿在財(cái)務(wù)管理中的應(yīng)用原理描述模糊，本文將從一個(gè)更加清楚和直觀的視角闡述如何理解杠桿原理以及如何利用杠桿原理對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行評(píng)價(jià)。
一、財(cái)務(wù)管理中的杠桿原理本質(zhì)
財(cái)務(wù)管理中的杠桿原理本質(zhì)可以概括為企業(yè)在每個(gè)會(huì)計(jì)期間對(duì)所發(fā)生的固定成本或費(fèi)用的利用程度。這里所講的固定成本或費(fèi)用分為兩類：（1）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的固定成本或費(fèi)用（以下簡(jiǎn)稱為固定成本），如固定資產(chǎn)的折舊、職員工資、辦公費(fèi)等；（2）籌資活動(dòng)所產(chǎn)生的固定成本或費(fèi)用（以下簡(jiǎn)稱為固定財(cái)務(wù)費(fèi)用），這一部分費(fèi)用主要是由企業(yè)從事籌資活動(dòng)而產(chǎn)生的，主要體現(xiàn)為債務(wù)資本的利息或發(fā)行股票應(yīng)支付的股息。在下面的分析中，筆者假設(shè)籌資活動(dòng)中，債務(wù)資本的利息是唯一的固定財(cái)務(wù)費(fèi)用。
二、描述公司經(jīng)營(yíng)狀況的重要尺度---經(jīng)營(yíng)杠桿
經(jīng)營(yíng)杠桿指企業(yè)對(duì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所產(chǎn)生的固定成本的利用程度。當(dāng)企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入發(fā)生變化時(shí)，這種變化會(huì)通過(guò)支點(diǎn)（固定成本）最終會(huì)引起企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)成果（息稅前利潤(rùn)EBIT）的變化。筆者擬從經(jīng)營(yíng)杠桿利益和風(fēng)險(xiǎn)的角度分析這種變化的程度及變化的原因。
（一）經(jīng)營(yíng)杠桿利益的描述及評(píng)價(jià)
經(jīng)營(yíng)杠桿利益指固定成本不變或者杠桿支點(diǎn)位置不變時(shí)，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增加對(duì)息稅前利潤(rùn)的貢獻(xiàn)和放大程度。筆者擬以A公司為例進(jìn)行說(shuō)明，相關(guān)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)信息如表1所示：
表1 單位：萬(wàn)元
年度 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入
增長(zhǎng)率 變動(dòng)成本
（主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的60%） 固定成本 EBIT EBIT
增長(zhǎng)率
2004 2400 1440 800 160
2005 2600 8% 1560 800 240 50%
2006 3000 15% 1800 800 400 67%
從表1可以看出，2005年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比2004年增長(zhǎng)8%時(shí)，相應(yīng)的息稅前利潤(rùn)EBIT增長(zhǎng)了50%，EBIT增長(zhǎng)幅度很大；2006年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比2005年增長(zhǎng)15%時(shí)，相應(yīng)的息稅前利潤(rùn)EBIT增長(zhǎng)了67%，EBIT增長(zhǎng)幅度也很大。也就是說(shuō)，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的小幅增長(zhǎng)將會(huì)導(dǎo)致EBIT發(fā)生大幅增長(zhǎng)，原因在于杠桿支點(diǎn)或者說(shuō)固定成本的存在，從而產(chǎn)生了杠桿利益。以上分析可以用圖1進(jìn)行描述:
（二）經(jīng)營(yíng)杠桿風(fēng)險(xiǎn)的描述及評(píng)價(jià)
經(jīng)營(yíng)杠桿風(fēng)險(xiǎn)指主營(yíng)業(yè)務(wù)收入下降時(shí)，EBIT下降得更快所帶來(lái)的營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。假設(shè)A公司的相關(guān)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)信息如表2所示：
表2 單位：萬(wàn)元
年度 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入 主營(yíng)業(yè)務(wù)收入
增長(zhǎng)率 變動(dòng)成本
（主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的60%） 固定成本 EBIT EBIT
增長(zhǎng)率
2004 3000 1800 800 400
2005 2600 -13% 1560 800 240 -40%
2006 2400 -8% 1440 800 160 -33%
從表2可以看出，2005年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入相對(duì)于2004年下降13%時(shí)，相應(yīng)的息稅前利潤(rùn)EBIT下降了40%，EBIT下降幅度較大；2006年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入相對(duì)于2005年下降8%時(shí)，相應(yīng)的息稅前利潤(rùn)EBIT下降了33%，EBIT下降幅度也教大。也就是說(shuō)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的小幅下降變化會(huì)導(dǎo)致EBIT的大幅下降，原因就在于杠桿支點(diǎn)的存在或者說(shuō)固定成本的存在，從而產(chǎn)生了杠桿風(fēng)險(xiǎn)。以上分析可以用圖2進(jìn)
三）經(jīng)營(yíng)杠桿效果的衡量
從圖1和圖2可以非常直觀地看出主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的微小變化會(huì)導(dǎo)致EBIT發(fā)生很大變化，即通過(guò)杠桿支點(diǎn)或者固定成本的傳遞，要么產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)杠桿利益、要么導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于如何從定量角度準(zhǔn)確反映經(jīng)營(yíng)杠桿效果,仍可用圖1和圖2進(jìn)行分析。分析可知，經(jīng)營(yíng)杠桿效果可用息稅前利潤(rùn)（EBIT）對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入變化的敏感程度來(lái)描述，這就從直觀角度得出衡量經(jīng)營(yíng)杠桿效果的經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的基本公式：
經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)=息稅前利潤(rùn)EBIT變化率/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入變化率
三、描述公司財(cái)務(wù)狀況的重要尺度——財(cái)務(wù)杠桿
財(cái)務(wù)杠桿指企業(yè)對(duì)籌資活動(dòng)（債務(wù)性籌資）所產(chǎn)生的固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的利用程度。當(dāng)企業(yè)的息稅前利潤(rùn)（EBIT）發(fā)生變化時(shí)，這種變化會(huì)通過(guò)支點(diǎn)即固定財(cái)務(wù)費(fèi)用最終引起企業(yè)凈利潤(rùn)的變化。筆者將從財(cái)務(wù)杠桿利益和風(fēng)險(xiǎn)的角度分析這種變化的程度及變化的原因。
（一）財(cái)務(wù)杠桿利益的描述及評(píng)價(jià)
財(cái)務(wù)杠桿利益指固定財(cái)務(wù)費(fèi)用不變或者杠桿支點(diǎn)位置不變時(shí)，息稅前利潤(rùn)增加對(duì)凈利潤(rùn)的貢獻(xiàn)和放大程度。假設(shè)A公司的相關(guān)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)信息如表3所示：
表3 單位：萬(wàn)元
年度 息稅前利潤(rùn) 息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率 債務(wù)利息 所得稅（33%） 凈利潤(rùn) 凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率
2004 160 150 3.3 6.7
2005 240 50% 150 29.7 60.3 800%
2006 400 67% 150 82.5 167.5 178%
從表3可以看出，2005年息稅前利潤(rùn)相對(duì)于2004年增長(zhǎng)了50%，相應(yīng)的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了800%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度非常大；2006年息稅前利潤(rùn)相對(duì)于2005年增長(zhǎng)了67%，相應(yīng)的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了178%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度也很大。也就是說(shuō)，息稅前利潤(rùn)的很小變化會(huì)導(dǎo)致凈利潤(rùn)非常大的變化，原因就在于杠桿支點(diǎn)的存在或者說(shuō)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在，從而產(chǎn)生了財(cái)務(wù)杠桿利益。以上分析可以用圖3進(jìn)行描
（二）財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)的描述及評(píng)價(jià)
財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)指固定財(cái)務(wù)費(fèi)用不變或者說(shuō)杠桿支點(diǎn)位置不變時(shí)，息稅前利潤(rùn)減少使凈利潤(rùn)急劇減少而給帶來(lái)的巨大風(fēng)險(xiǎn)。假設(shè)A公司的相關(guān)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)信息如表4所示:
表4 單位：萬(wàn)元
年度 息稅前利潤(rùn) 息稅前利潤(rùn)增長(zhǎng)率 債務(wù)利息 所得稅（33%） 凈利潤(rùn) 凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率
2004 400 150 82.5 167.5
2005 240 -40% 150 29.7 60.3 -64%
2006 160 -33% 150 3.3 6.7 -89%
從表4可以看出，2005年息稅前利潤(rùn)相對(duì)于2004年減少了40%，相應(yīng)的凈利潤(rùn)減少了64%，凈利潤(rùn)減少幅度較大； 2006年息稅前利潤(rùn)相對(duì)于2005年減少了33%，相應(yīng)的凈利潤(rùn)減少了89%，凈利潤(rùn)減少幅度也較大。也就是說(shuō)，息稅前利潤(rùn)減少會(huì)導(dǎo)致凈利潤(rùn)的較大變化，原因就在于杠桿支點(diǎn)的存在或者說(shuō)固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在，從而產(chǎn)生財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。以上分析可以用圖4進(jìn)行描述：
（三）財(cái)務(wù)杠桿效果的衡量
從圖3和圖4可以非常直觀地看出，息稅前利潤(rùn)的微小變化會(huì)導(dǎo)致凈利潤(rùn)發(fā)生很大變化，即通過(guò)杠桿支點(diǎn)或者固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的傳遞，產(chǎn)生了財(cái)務(wù)杠桿利益和財(cái)務(wù)杠桿風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于如何從定量角度準(zhǔn)確反映財(cái)務(wù)杠桿效果，仍可以從圖3和圖4進(jìn)行分析。分析可知，財(cái)務(wù)杠桿效果可用凈利潤(rùn)對(duì)息稅前利潤(rùn)變化的敏感程度來(lái)描述，這就從直觀的角度得出衡量財(cái)務(wù)杠桿效果的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的基本公式：
財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)=凈利潤(rùn)變化率/息稅前利潤(rùn)變化率
四、公司整體運(yùn)營(yíng)狀況描述的重要尺度——綜合杠桿
綜合杠桿應(yīng)該理解為企業(yè)對(duì)上述固定成本和固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的綜合利用程度，即企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入通過(guò)經(jīng)營(yíng)杠桿支點(diǎn)O1和財(cái)務(wù)杠桿支點(diǎn)O2兩個(gè)支點(diǎn)的傳遞，使得企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成果（凈利潤(rùn)）相對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的變化有一個(gè)更大的變化，變化程度的大小取決于兩個(gè)杠桿支點(diǎn)的共同作用，仍以上述信息為例，筆者用圖5進(jìn)行描述：
從圖5可以直觀地看出，當(dāng)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)8%時(shí)，通過(guò)杠桿支點(diǎn)O1和支點(diǎn)O2的共同作用，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)了800%，其增長(zhǎng)幅度非常大，原因在于兩支點(diǎn)使得杠桿作用急劇放大。從圖5分析可知，綜合杠桿效應(yīng)可用凈利潤(rùn)對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入變化的敏感程度來(lái)衡量或者用經(jīng)營(yíng)杠桿和財(cái)務(wù)杠桿的疊加共同衡量，這就從直觀的角度得出衡量財(cái)務(wù)杠桿效果的兩個(gè)綜合杠桿系數(shù)基本公式：
綜合杠桿系數(shù)＝凈利潤(rùn)變化率/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入變化率
＝經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)Χ財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)
綜上分析，企業(yè)管理層如何在上述經(jīng)營(yíng)杠桿(或財(cái)務(wù)杠桿)上尋找一個(gè)支點(diǎn)位置O，就轉(zhuǎn)化為確定合適的固定資產(chǎn)投資規(guī)模(或債務(wù)籌資規(guī)模)，使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)杠桿或財(cái)務(wù)杠桿的利益和風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到企業(yè)可接受的程度；同時(shí)為降低企業(yè)整體經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)管理層可利用本文的分析方法，用直觀的思路同時(shí)考慮財(cái)務(wù)杠桿支點(diǎn)和經(jīng)營(yíng)杠桿支點(diǎn)的相對(duì)位置，從而作出較滿意的決策。
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參考文獻(xiàn)：
[1]Stephen A.Ross、Randolph W.Westerfield、Jeffrey F.Jaffe著，吳世農(nóng)、沈藝峰、王志強(qiáng)等譯：《公司財(cái)務(wù)管理》，機(jī)械工業(yè)出版社2004年版。
[2]荊新、王化成：《財(cái)務(wù)管理學(xué)》，中國(guó)人民大學(xué)出版社2006年版。
（編輯 龐群雁）
