2009年10月23日創(chuàng)業(yè)板開板儀式后，首批28家創(chuàng)業(yè)板公司于2009年10月30日集中在深圳證券交易所上市，從此拉開了中國(guó)創(chuàng)業(yè)板發(fā)展的序幕。截止到2011年7月份，中國(guó)已經(jīng)有245家創(chuàng)業(yè)板上市公司。與主板和中小板塊的上市公司不同的是，創(chuàng)業(yè)板上市公司的規(guī)模小，可抵押的資產(chǎn)少，成長(zhǎng)快，風(fēng)險(xiǎn)高，收益不確定，這些特征就使得創(chuàng)業(yè)板上市公司與主板和中小板上市公司的資本結(jié)構(gòu)不同。對(duì)于創(chuàng)業(yè)板上市公司來說，如何利用創(chuàng)業(yè)板這個(gè)資本市場(chǎng)，確定最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，改善公司的治理結(jié)構(gòu)具有重大的意義。
本文在前人的研究基礎(chǔ)上，以中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，研究創(chuàng)業(yè)板上市公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的關(guān)系，其理論意義是進(jìn)一步研究資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，特別是從中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司進(jìn)一步驗(yàn)證公司資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。其現(xiàn)實(shí)意義是認(rèn)識(shí)創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)行政策對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司融資行為與經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，總結(jié)和發(fā)現(xiàn)問題，為政府進(jìn)一步制定推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板上市公司建設(shè)的相關(guān)政策及政策實(shí)施提供有價(jià)值的參考，同時(shí)為創(chuàng)業(yè)板上市公司制定企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃、公司治理結(jié)構(gòu)和融資決策等提供指導(dǎo)，從而提高創(chuàng)業(yè)板上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。
一、樣本和變量界定
（一）樣本
2009年10月30日，中國(guó)首批28家公司在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市。本文選取全部創(chuàng)業(yè)板上市公司，時(shí)間窗口是2009年-2010年。本文的數(shù)據(jù)來源Wind資訊、國(guó)泰安和色諾芬數(shù)據(jù)庫。
（二）變量界定
1.資本結(jié)構(gòu)變量的界定。目前國(guó)內(nèi)外專家和學(xué)者對(duì)資本結(jié)構(gòu)變量的選定主要是資產(chǎn)負(fù)債率、長(zhǎng)期負(fù)債率和流動(dòng)比率等。本文在前人的研究基礎(chǔ)之上，選取資產(chǎn)負(fù)債率和流動(dòng)比率作為資本結(jié)構(gòu)變量的衡量指標(biāo)。資產(chǎn)負(fù)債率是衡量公司資本結(jié)構(gòu)的典型指標(biāo)，評(píng)價(jià)公司負(fù)債水平的綜合指標(biāo)，也反映了債權(quán)人發(fā)放貸款的安全程度。具體計(jì)算公式為：資產(chǎn)負(fù)債率=負(fù)債總額/資產(chǎn)總額。該比率對(duì)于債權(quán)人來說越低越好，按照合理的公司治理結(jié)構(gòu)要求，公司應(yīng)該具備一個(gè)合理的資產(chǎn)負(fù)債率。流動(dòng)比率是衡量公司流動(dòng)資產(chǎn)在短期債務(wù)到期以前可以償還負(fù)債的能力，其具體計(jì)算公式為：流動(dòng)比率=流動(dòng)資產(chǎn)/流動(dòng)負(fù)債。
2.股權(quán)結(jié)構(gòu)變量的界定。股權(quán)結(jié)構(gòu)變量的衡量目前主要是前十大股東持股比率，第一大股東持股比率，國(guó)有股東持股比率等。由于中國(guó)上市公司存在國(guó)有股份，因此在本文中股權(quán)變量的衡量主要是以前十大股東持股比率，第一大股東持股比率。
3.經(jīng)營(yíng)績(jī)效變量的界定。目前國(guó)內(nèi)外專家和學(xué)者對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)的選取主要采用市場(chǎng)評(píng)價(jià)法和財(cái)務(wù)指標(biāo)法，市場(chǎng)評(píng)價(jià)法主要采用托賓Q和EVA法，而財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)法則以凈資產(chǎn)收益率、每股收益（EPS）、總資產(chǎn)報(bào)酬率等。本文結(jié)合前人的研究結(jié)果，并且比較和分析市場(chǎng)評(píng)價(jià)法和財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)法的優(yōu)缺點(diǎn)，最后綜合運(yùn)用了市場(chǎng)評(píng)價(jià)法和財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)法。市場(chǎng)評(píng)價(jià)法主要是運(yùn)用經(jīng)濟(jì)附加值（EVA），而財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)法主要是運(yùn)用凈資產(chǎn)收益率。經(jīng)濟(jì)附加值（EVA），又稱經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)，是一定時(shí)期的企業(yè)稅后營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)與投入資本的資金成本的差額，也作為評(píng)價(jià)公司業(yè)績(jī)的指標(biāo)。凈資產(chǎn)收益率，反映公司股東的收益水平和運(yùn)用自有資本的效率，其計(jì)算公式：凈利潤(rùn)/所有者權(quán)益總額，該指標(biāo)越高，說明投資帶來的收益越高。本文的其他研究變量包括公司規(guī)模等控制變量。表1是本文的主要變量說明。
二、 實(shí)證分析
本文以中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對(duì)象，研究資本結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司績(jī)效的影響，考慮公司股權(quán)集中度即第一大股東持股比例和前十大股東持股比率對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。
（一）描述性統(tǒng)計(jì)
首先對(duì)研究的變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，結(jié)果表明：2009年，第一大股東持股比率平均值為31.4%，前十大股東持股比率平均值為76.14%，凈資產(chǎn)收益率平均值為27.49%，資產(chǎn)負(fù)債率平均值為17.47%，流動(dòng)比率平均值為8.53,規(guī)模平均值為7.58億元，經(jīng)濟(jì)附加值平均值為31.62億元。2010年，第一大股東持股比率平均值為34.17%，前十大股東持股比率平均值為72.48%，凈資產(chǎn)收益率平均值為14.54%，資產(chǎn)負(fù)債率平均值為14.33%，流動(dòng)比率平均值為12.89%,規(guī)模平均值為11.37億元，經(jīng)濟(jì)附加值平均值為45.9億元。
（二）實(shí)證研究模型
本文主要研究公司資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，其研究模型為：
EVAit=α1+β11ALRit+β12CRit-1+β13TOP1t+β14TOP10it+β15log（sizeit）+ζ1it （1）
ROEit=α2+β21ALRit+β22CRit-1+β23TOP1t+β24TOP10it+β25log（sizeit）+ζ2it （2）
（三）實(shí)證結(jié)果
本文運(yùn)用Eeives統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)方程進(jìn)行回歸，并進(jìn)行誤差項(xiàng)的異方差修正回歸，其結(jié)果見表2和表3。
表2是公司資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效影響的結(jié)果。當(dāng)因變量是經(jīng)濟(jì)附加值（EVA）時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率（ALR）的系數(shù)為負(fù)值，并且結(jié)果顯著，流動(dòng)比率（CR）的系數(shù)也全部為正數(shù)，結(jié)果顯著。說明公司的負(fù)債越高，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效越差，說明公司應(yīng)該降低資產(chǎn)負(fù)債率，確定合理的資本結(jié)構(gòu)，同時(shí)公司應(yīng)該要有合理的流動(dòng)資產(chǎn)，確保滿足公司合理的經(jīng)營(yíng)資金，從而提高公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。從公司股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，公司第一大股東持股比率的系數(shù)為正數(shù)，公司前十大股東的持股比率的系數(shù)為負(fù)數(shù)，說明第一大股東持股比率越大，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效越高，而公司前十大股東持股比率越大，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效越差，說明第一大股東有利于公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提高，而前十大股東持股比率越高越不利于公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效。公司規(guī)模的系數(shù)為正數(shù)，表示公司的規(guī)模越大，公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效越好，說明公司規(guī)模越大越有利于提高公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效，即由于規(guī)模效應(yīng)，提高了公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效。
表3是公司資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響。當(dāng)因變量是凈資產(chǎn)收益率時(shí)，資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)為負(fù)數(shù)，并且結(jié)果顯著，而流動(dòng)比率的系數(shù)為正數(shù)，并且結(jié)果顯著。說明當(dāng)以凈資產(chǎn)收益率作為公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的衡量指標(biāo)時(shí)，公司的負(fù)債越高越不利于提高公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，所以公司應(yīng)該確定合理的資本結(jié)構(gòu)，從而提高公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。公司第一大股東持股比率系數(shù)為正數(shù)，前十大股東持股比率為負(fù)數(shù)，并且結(jié)果顯著，這與當(dāng)以經(jīng)濟(jì)附加值衡量公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效時(shí)的結(jié)果一樣。
三、結(jié)論
本文以中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對(duì)象，研究資本結(jié)構(gòu)、股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，并且分別以經(jīng)濟(jì)附加值（EVA）和凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為衡量公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的變量，研究發(fā)現(xiàn)公司的資產(chǎn)負(fù)債率的系數(shù)為正數(shù)，流動(dòng)比率的系數(shù)為正數(shù)，說明公司的負(fù)債越高越不利于提高公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效，公司應(yīng)該確定合理的資本結(jié)構(gòu)?？傊?，公司應(yīng)該確定合理的資本結(jié)構(gòu)和合理的公司治理結(jié)構(gòu)，從而提高公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。另外由于我國(guó)創(chuàng)業(yè)板開始的時(shí)間還不夠長(zhǎng)，所獲取的信息不夠豐富，所以本文存在一定的缺陷，還需要經(jīng)過長(zhǎng)時(shí)間的檢驗(yàn)和實(shí)踐。Z
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