摘要：隨著證券市場(chǎng)的不斷發(fā)展和上市公司信息披露機(jī)制的不斷完善，上市公司的財(cái)務(wù)信息對(duì)投資者的投資行為產(chǎn)生的影響也越來(lái)越顯著，反映在市場(chǎng)上就是公司的股票價(jià)格隨著財(cái)務(wù)信息的披露而出現(xiàn)波動(dòng)。本文通過(guò)相關(guān)性和回歸分析的統(tǒng)計(jì)方法，驗(yàn)證了農(nóng)業(yè)類上市公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)與股價(jià)之間的相關(guān)關(guān)系。結(jié)果表明，農(nóng)業(yè)類上市公司的凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率是影響其股價(jià)的主要因素。
關(guān)鍵詞：財(cái)務(wù)指標(biāo) 股票價(jià)格 相關(guān)性 實(shí)證研究
對(duì)于農(nóng)業(yè)類上市公司而言，能夠從資本市場(chǎng)融資對(duì)其發(fā)展至關(guān)重要。因此，如何通過(guò)公司披露的會(huì)計(jì)指標(biāo)信息來(lái)引導(dǎo)投資者投資，是農(nóng)業(yè)類上市公司面臨的一個(gè)重要問(wèn)題。本文結(jié)合我國(guó)上市公司具體情況, 將農(nóng)業(yè)類上市公司會(huì)計(jì)指標(biāo)細(xì)分為反映公司盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、發(fā)展能力的會(huì)計(jì)信息四類，通過(guò)對(duì)這四類具體會(huì)計(jì)指標(biāo)對(duì)我國(guó)農(nóng)業(yè)類上市公司股票價(jià)格影響的實(shí)證研究，擬以對(duì)會(huì)計(jì)指標(biāo)和股票價(jià)格的回歸分析為基礎(chǔ)，來(lái)確定上市公司的盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力和發(fā)展能力對(duì)股票價(jià)格的影響程度, 以希望能為股票投資提供決策建議。
一、理論背景及文獻(xiàn)綜述
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對(duì)于上市公司財(cái)務(wù)績(jī)效與股票價(jià)格之間關(guān)聯(lián)性的實(shí)證研究經(jīng)歷了如下三個(gè)階段：
第一個(gè)階段研究基本面的財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)是否對(duì)股票價(jià)格有影響，這個(gè)階段關(guān)注的是財(cái)務(wù)報(bào)告公開后，股票價(jià)格是否有反映，反映的情況如何（Ball &Brown，1968；Brown & Kennelly，1972）。
第二個(gè)階段的研究肯定了第一個(gè)階段的研究成果，認(rèn)為財(cái)務(wù)報(bào)告公開后確實(shí)有信息傳導(dǎo)到了市場(chǎng)，所以這個(gè)階段研究關(guān)注兩個(gè)方面，一個(gè)方面是市場(chǎng)價(jià)格對(duì)信息的反映有多大，截面上不同行業(yè)的上市公司對(duì)其反映是否不同（Foster，1977）；另一個(gè)方面是反映過(guò)程如何，是在公布前，還是在公布后（Paten &Wolfs2on，1984）。
第三個(gè)階段的研究則進(jìn)行了細(xì)化，重點(diǎn)研究在財(cái)務(wù)報(bào)告體系中究竟哪些財(cái)務(wù)績(jī)效指標(biāo)比其他指標(biāo)提供了更多的解釋力度，哪些指標(biāo)處于主導(dǎo)地位，哪些處于從屬地位。該階段的研究在方法上也發(fā)生了變化，以往的研究以股票收益率作為因變量，這個(gè)階段開始直接用股票價(jià)格作為因變量，采用的模型從以前的收益模型向價(jià)格模型過(guò)渡，更加重視財(cái)務(wù)信息與股票價(jià)格的直接關(guān)聯(lián)（Ohlson & Penman，1992；Fairfield,Sweeney & Yohn，2006）。
（二）國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述
在我國(guó)對(duì)上市公司財(cái)務(wù)指標(biāo)與股價(jià)相關(guān)性的研究始于吳世農(nóng)、黃志功（1997）以實(shí)證方法分析上市公司盈利信息報(bào)告與股價(jià)變動(dòng)的關(guān)系，探討投資者行為，進(jìn)而研究上海股市的效率問(wèn)題。其后，有學(xué)者從不同角度進(jìn)行了研究。如利用非均衡面板數(shù)據(jù)，分析了國(guó)家的財(cái)稅收政策對(duì)農(nóng)業(yè)類上市公司績(jī)效造成的影響；運(yùn)用多元回歸統(tǒng)計(jì)方法對(duì)其股利政策選擇的影響因素進(jìn)行了分析；運(yùn)用主成分分析法研究了農(nóng)業(yè)類上市公司資產(chǎn)重組前后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)變動(dòng)，通過(guò)wilcoxon秩檢驗(yàn)對(duì)樣本公司的績(jī)效變化進(jìn)行了考察；運(yùn)用SPSS軟件對(duì)農(nóng)業(yè)類上市公司與其股票的關(guān)聯(lián)性進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果表明農(nóng)業(yè)類上市公司和涉農(nóng)上市公司的年報(bào)披露中反映上市公司成長(zhǎng)能力和盈利能力的會(huì)計(jì)信息是影響股價(jià)變動(dòng)的基本會(huì)計(jì)信息。
在已有的研究文獻(xiàn)中，大多運(yùn)用單一年份的截面數(shù)據(jù)對(duì)影響上市公司的股票價(jià)格的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行研究，而鮮有對(duì)各年度數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)比分析的文獻(xiàn)，本文借鑒前人的研究成果并在此基礎(chǔ)上，利用2005年-2010年農(nóng)業(yè)類上司公司的財(cái)務(wù)報(bào)告數(shù)據(jù)對(duì)影響公司股票價(jià)格的因素進(jìn)行不同年度的對(duì)比分析。
二、樣本數(shù)據(jù)說(shuō)明
本文選擇我國(guó)2005-2010年在上海、深圳證券交易所上市的農(nóng)業(yè)類上市公司作為研究對(duì)象。為保持?jǐn)?shù)據(jù)的一致性，避免A股、B股以及境外上市股之間的差異，本文僅選擇只發(fā)行A股的農(nóng)業(yè)上市公司，剔除了同時(shí)發(fā)行B股、N股和H股的農(nóng)業(yè)上市公司，同時(shí)為保持樣本的代表性和可比性，在挑選樣本時(shí)剔除了ST類的股票，最終選擇了57家農(nóng)業(yè)類上市公司作為研究樣本，其會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)均來(lái)自2005-2010年各上市公司公布的年度報(bào)告，各年度的股價(jià)數(shù)據(jù)均來(lái)自和訊網(wǎng)。由于篇幅所限，本文未列出具體數(shù)據(jù)。
三、模型設(shè)計(jì)及研究假說(shuō)
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進(jìn)行實(shí)證研究所選取的會(huì)計(jì)指標(biāo)應(yīng)盡可能全面反映公司真實(shí)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果。所以本文在以前學(xué)者研究的基礎(chǔ)上選擇了反映公司盈利能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、發(fā)展能力等四大類會(huì)計(jì)指標(biāo)。鑒于數(shù)據(jù)的可獲得性和研究的方便，本文在每一類指標(biāo)中選擇了一個(gè)具有代表性的指標(biāo)，即反映盈利能力指標(biāo)選擇了凈資產(chǎn)收益率，反映償債能力指標(biāo)選擇了利息保障倍數(shù)，反映營(yíng)運(yùn)能力指標(biāo)選擇了凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，反映發(fā)展能力指標(biāo)選擇了凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率。
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Fama and French對(duì)股票預(yù)期報(bào)酬率截面的分析研究表明，會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)與所解釋的股票報(bào)酬率之間至少存在6個(gè)月的間隔，他們認(rèn)為這樣的間隔設(shè)計(jì)可以保證市場(chǎng)已經(jīng)充分吸收企業(yè)公布的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)。本文參照Fama and French的研究設(shè)計(jì)， 即將t-1年的會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)與t年6月最后1個(gè)交易日的股票價(jià)格相配比。具體構(gòu)建模型如下：
Y=β0+β1X1+β2X2+β3X3+β4X4+ε
其中，Y表示樣本公司次年6月最后1個(gè)交易日的股票價(jià)格；X1表示樣本公司當(dāng)年的凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率；X2表示樣本公司當(dāng)年的凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率；X3表示樣本公司當(dāng)年的凈資產(chǎn)收益率；X4 表示樣本公司當(dāng)年的利息保障倍數(shù)。
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假設(shè)1：上市公司年報(bào)披露中反映成長(zhǎng)能力的凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率與股價(jià)呈正相關(guān)關(guān)系。
假設(shè)2：上市公司年報(bào)披露中反映經(jīng)營(yíng)能力的凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與股價(jià)呈正相關(guān)關(guān)系。
假設(shè)3：上市公司年報(bào)披露中反映盈利能力的凈資產(chǎn)收益率與股價(jià)呈正相關(guān)關(guān)系。
假設(shè)4：上市公司年報(bào)披露中反映償債能力的會(huì)計(jì)指標(biāo)中的利息保障倍數(shù)與股價(jià)呈正相關(guān)關(guān)系。
四、實(shí)證分析
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本文運(yùn)用SPSS統(tǒng)計(jì)分析軟件，對(duì)農(nóng)業(yè)類上市公司的股價(jià)與其財(cái)務(wù)指標(biāo)做回歸分析，采用向后的方法逐年對(duì)2005-2010年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，具體回歸分析結(jié)果如上頁(yè)表1-表6。
（二）回歸方程顯著性檢驗(yàn)
回歸方程的顯著性檢驗(yàn)結(jié)果如表7所示。
2005-2010年F檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值分別為5.102、19.285、7.079、16.941、44.315、9.915，對(duì)應(yīng)的概率P值分別為0.009、0.005、0.004、0.001、0.000、0.002，顯著性水平為0.05。由于概率P值均小于顯著性水平，可以認(rèn)為被解釋變量與解釋變量的線性關(guān)系是顯著的，可以建立線性回歸模型。
綜合上述結(jié)果，可得到如下回歸方程：
用2005年的樣本數(shù)據(jù)回歸得到的線性回歸方程為：
Y=4.138+4.710X1+5.873X2
用2006年的樣本數(shù)據(jù)回歸得到的線性回歸方程為：
Y=14.154+191.544X1+152.690X3
用2007年的樣本數(shù)據(jù)回歸得到的線性回歸方程為：
Y=10.839+3.623X1+4.475X3
用2008年的樣本數(shù)據(jù)回歸得到的線性回歸方程為：
Y=15.718+10.842X1+3.737X3
用2009年的樣本數(shù)據(jù)回歸得到的線性回歸方程為：
Y=7.253+3.889X1
用2010年的樣本數(shù)據(jù)回歸得到的線性回歸方程為：
Y=9.402+2.089X1 +139.966X3+1.203X4
五、研究結(jié)論與政策建議
?。ㄒ唬┭芯拷Y(jié)論
從上述實(shí)證研究結(jié)果可以看出，在2005-2010年這六年的回歸模型中，凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率這個(gè)指標(biāo)出現(xiàn)了六次，凈資產(chǎn)收益率這個(gè)指標(biāo)出現(xiàn)了四次，而凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和利息保障倍數(shù)這兩個(gè)指標(biāo)出現(xiàn)的次數(shù)均未超過(guò)兩次。這表明農(nóng)業(yè)類上市公司的凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率和凈資產(chǎn)收益率是影響其股票價(jià)格的主要因素，其中凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率對(duì)股票價(jià)格的影響最為顯著，其次是凈資產(chǎn)收益率，而凈資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和利息保障倍數(shù)對(duì)公司股票價(jià)格的影響不明顯?？傮w而言，農(nóng)業(yè)類上市公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)其股票價(jià)格的解釋能力不是很強(qiáng)，其股票市場(chǎng)效率有待提高。
簡(jiǎn)單分析其原因如下：凈資產(chǎn)增長(zhǎng)率越高，表明企業(yè)一定時(shí)期內(nèi)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)張的速度越快，凈資產(chǎn)的增長(zhǎng)水平反映了一個(gè)企業(yè)的發(fā)展水平，而凈資產(chǎn)收益率則反映一個(gè)企業(yè)的盈利能力水平。這也反映出我國(guó)農(nóng)業(yè)類上市公司的一個(gè)基本特點(diǎn)，即投資者會(huì)偏好那些盈利能力水平較高、資產(chǎn)增值速度比較快的公司。而對(duì)于農(nóng)業(yè)類上市公司來(lái)說(shuō)，由于其行業(yè)特點(diǎn)決定其存貨較多且周轉(zhuǎn)速度比較緩慢，故其存貨周轉(zhuǎn)率比較低，因而對(duì)股票價(jià)格的影響較?。ㄏ鄬?duì)于其他行業(yè)來(lái)說(shuō)）。
（二）政策建議
基于上述研究結(jié)論，本文提出以下三個(gè)方面的政策建議：
1.必須切實(shí)加強(qiáng)對(duì)我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)信息披露的規(guī)范化管理工作。一方面，目前許多文件由于政出多門，對(duì)財(cái)務(wù)信息和信息披露的標(biāo)準(zhǔn)要求不一，因此要完善信息披露的有關(guān)法規(guī)；另一方面，只有對(duì)內(nèi)幕交易、披露誤導(dǎo)信息等違法行為依法處理，才能保證信息披露的完整性、公正性、適當(dāng)性和時(shí)效性。
2.投資者素質(zhì)是影響證券市場(chǎng)效率和規(guī)范程度的重要因素。開展投資者教育，不僅要依靠政府、證券監(jiān)管部門、券商以及各類中介機(jī)構(gòu)的力量，更要轉(zhuǎn)化為一種全社會(huì)自覺(jué)的理性行為。動(dòng)員全社會(huì)力量，開展行之有效的投資者教育，讓投資者充分理解和運(yùn)用公司財(cái)務(wù)信息進(jìn)行價(jià)值投資，了解各類非理性投機(jī)所產(chǎn)生的危害。投資者應(yīng)克服盲目跟進(jìn)的投機(jī)交易行為，提高投資分析和決策水平。
3.引入外部競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，加速我國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化發(fā)展。我國(guó)資本市場(chǎng)自建立以來(lái)一直在相對(duì)封閉的環(huán)境中運(yùn)行，資本市場(chǎng)的對(duì)外開放一方面可以引入新的利益集團(tuán)，改變現(xiàn)有利益格局，弱化特定利益集團(tuán)的作用；另一方面，在外在壓力的作用下，證監(jiān)會(huì)等相關(guān)部門對(duì)資本市場(chǎng)的調(diào)控手段也會(huì)更加市場(chǎng)化，從而有利于股票價(jià)格的市場(chǎng)化。J
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