一、引言
股權(quán)激勵(lì)機(jī)制探索始于20世紀(jì)50年代。股權(quán)激勵(lì)的在各國(guó)的運(yùn)用發(fā)展神速，以2000年美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾500公司為例， 高管薪酬有50%以上來(lái)自于股權(quán)激勵(lì)。此時(shí)期，國(guó)外學(xué)者們針對(duì)股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效應(yīng)進(jìn)行了大量的研究。在最初的研究中，學(xué)者將股權(quán)激勵(lì)作為一個(gè)獨(dú)立的外生變量，即外生視角去研究股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司價(jià)值或業(yè)績(jī)的影響。Core和Guay（1999）、Jensen和Murphy（2004）的研究均表明，經(jīng)營(yíng)者持股水平與公司價(jià)值正相關(guān)。大量的研究結(jié)果都證實(shí)了利用股權(quán)激勵(lì)，特別是股票期權(quán)激勵(lì)方式安排公司高管的薪酬結(jié)構(gòu)，可以提高公司的價(jià)值和業(yè)績(jī)?；诖耍纬闪斯蓹?quán)激勵(lì)效應(yīng)的利益一致假說(shuō)，該假說(shuō)認(rèn)為經(jīng)營(yíng)者持股比例的增加會(huì)降低股東與經(jīng)營(yíng)者之間的代理成本，因此科學(xué)的激勵(lì)機(jī)制尤其是股權(quán)激勵(lì)機(jī)制是解決委托代理問(wèn)題的有效手段。除了研究股權(quán)激勵(lì)的對(duì)公司價(jià)值或業(yè)績(jī)的直接效應(yīng)外，學(xué)者們也開(kāi)始關(guān)注股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司的其他行為或高管行為的影響，如公司的投資決策、股利分配政策等。然而，在20世紀(jì)末和21世紀(jì)初，一系列關(guān)于股權(quán)激勵(lì)運(yùn)用帶來(lái)的負(fù)面影響，如安然、世通等公司經(jīng)營(yíng)者過(guò)高薪酬，尤其是股票期權(quán)的濫用引發(fā)了對(duì)股權(quán)激勵(lì)的廣泛爭(zhēng)議。理論研究者、實(shí)踐者與政策制定者等開(kāi)始重新審視和反思股權(quán)激勵(lì)及其相關(guān)配套制度。人們開(kāi)始質(zhì)疑股權(quán)激勵(lì)是否真的能夠提高公司的價(jià)值或業(yè)績(jī)，發(fā)揮良好的長(zhǎng)期激勵(lì)作用。而后，大量的研究結(jié)果表明，股票期權(quán)這種激勵(lì)制度存在著副作用（Jensen et al.（2004），Bolton 、J.Scheinkman和Wei Xiong（2006），Kumar和Langberg（2007）等）。特別是2003年美國(guó)微軟公司和花旗集團(tuán)先后宣布放棄股票期權(quán)激勵(lì)制度，把對(duì)股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)的質(zhì)疑推向了高潮。Bebchuk、Fried 和Walker（2003）在質(zhì)疑股權(quán)激勵(lì)的呼聲中提出了經(jīng)營(yíng)者尋租論，認(rèn)為由于公司經(jīng)營(yíng)者存在尋租行為，因此股權(quán)激勵(lì)并不能有效解決委托代理問(wèn)題，反而會(huì)導(dǎo)致或加劇委托代理問(wèn)題。股權(quán)激勵(lì)成為高管尋租的工具，反而失去了其激勵(lì)約束經(jīng)營(yíng)者的最初預(yù)想。公司高管為了能夠?qū)崿F(xiàn)股權(quán)激勵(lì)的收入，會(huì)加重公司信息操作，甚至財(cái)務(wù)信息欺詐，進(jìn)行盈余管理。Paul Brockman（2010）指出，當(dāng)管理層預(yù)期將要施行出售（或繼續(xù)持有）擁有的股票期權(quán)時(shí)，在此之前的會(huì)計(jì)期間，管理層會(huì)披露更多，更頻繁的披露公司的利好消息（或壞消息）。大量的研究結(jié)果與股權(quán)激勵(lì)最初的研究結(jié)論相背而馳，認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施并沒(méi)有帶來(lái)更好的公司價(jià)值和業(yè)績(jī)，反而成為高管人員的福利工具。持此流派觀點(diǎn)的學(xué)者們，提出了股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)的另一假說(shuō)，即壕溝效應(yīng)假說(shuō)，該假說(shuō)認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)會(huì)增強(qiáng)經(jīng)營(yíng)者抵御外部壓力的能力， 經(jīng)營(yíng)者持有公司大量股份會(huì)擴(kuò)大其投票權(quán)與影響力，有可能出現(xiàn)即使經(jīng)營(yíng)者的行為背離公司目標(biāo)，他們的職位或報(bào)酬也不會(huì)受到任何負(fù)面影響的情形。雖然壕溝效應(yīng)假說(shuō)與利益一致假說(shuō)得出的結(jié)論截然相反，但是持這兩種假說(shuō)的不同流派學(xué)者最初去研究股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)時(shí)，均將股權(quán)激勵(lì)看作一個(gè)外生獨(dú)立變量進(jìn)行研究。
此后大量的研究結(jié)果要么支持利益一致假說(shuō)，要么支持壕溝效應(yīng)假說(shuō)。對(duì)股權(quán)激勵(lì)效果的爭(zhēng)議，至今也沒(méi)能達(dá)成共識(shí)與調(diào)和這兩種假說(shuō)的矛盾和對(duì)立。但是無(wú)論這些研究的著者持什么觀點(diǎn)，這些研究都沒(méi)有解決為什么股權(quán)激勵(lì)會(huì)產(chǎn)生完全相反的效果，是什么在影響不同的股權(quán)激勵(lì)起到不同的效果。國(guó)外學(xué)者開(kāi)始探討股權(quán)激勵(lì)研究的新方法，是否有新的視角能夠同時(shí)解釋利益一致假說(shuō)和壕溝效應(yīng)假說(shuō)的矛盾。學(xué)者紛紛轉(zhuǎn)向股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)研究，將股權(quán)激勵(lì)看作是眾多因素共同作用組成的一個(gè)整體，研究這些股權(quán)激勵(lì)內(nèi)部因素是如何影響股權(quán)激勵(lì)實(shí)施的效果。雖然良好的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制能充分調(diào)動(dòng)經(jīng)營(yíng)者的積極性，將股東利益、公司利益和經(jīng)營(yíng)者個(gè)人利益結(jié)合在一起，從而減少管理者的短視行為，使其更加關(guān)心企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展， 但如果股權(quán)激勵(lì)方案設(shè)計(jì)不當(dāng)， 則會(huì)成為公司高管侵蝕企業(yè)利益的工具。學(xué)者關(guān)注于公司哪些內(nèi)外部機(jī)制會(huì)影響到股權(quán)激勵(lì)契約要素的制定。
二、西方國(guó)家股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)研究綜述
（一）激勵(lì)對(duì)象
國(guó)外已實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃，主要是授予公司董事長(zhǎng)、高級(jí)管理人員、其他員工。眾多文獻(xiàn)主要圍繞高管人員，特別是CEO實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的效果和行為影響，因?yàn)楣蓹?quán)激勵(lì)實(shí)施的對(duì)象大多數(shù)是針對(duì)高管人員。如，H.E. Ryan和R.A. Wiggins III（2001），Tom. Nohel和Steven. Todd（2005）均指出實(shí)施股權(quán)激勵(lì)會(huì)促使高管人員冒更大的風(fēng)險(xiǎn)，幫助管理者戰(zhàn)勝保守心態(tài)；David J. Denis、Paul Hanouna和Atulya Sarin（2006）指出財(cái)務(wù)欺詐和高管股權(quán)激勵(lì)有正相關(guān)關(guān)系；Christian Laux和Volker Laux（2009）研究發(fā)現(xiàn)對(duì)CEO實(shí)施股權(quán)激勵(lì)并不一定會(huì)增加盈余管理行為等。總之，對(duì)高管實(shí)施股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行研究的文獻(xiàn)非常多，而且越來(lái)越細(xì)化和視角獨(dú)特，如Balsam和Miharja（2007）研究股權(quán)激勵(lì)對(duì)管理層自愿換屆的影響、Qiang Cheng和David B.Farber（2008）研究CEO收益重溯協(xié)議是否會(huì)減少股權(quán)激勵(lì)、Paul Brockman（2010）研究管理層股票期權(quán)與高管自愿性披露。而Paul Oyer和Scott Schaefer（2005）卻認(rèn)為，更多的公司應(yīng)該對(duì)所有的員工授予股票期權(quán)，因?yàn)楣善逼跈?quán)計(jì)劃可以為員工提供激勵(lì)，也可以對(duì)員工進(jìn)行分類(lèi)以及留住員工。David Aboody、Nicole Bastian Johnson和Ron Kasznik（2010）在研究股票期權(quán)重定價(jià)對(duì)公司價(jià)值的影響中指出，高管股權(quán)激勵(lì)和非管理層員工股權(quán)激勵(lì)的效果有顯著性差異，管理層的股票期權(quán)重新定價(jià)才會(huì)提高公司業(yè)績(jī)，對(duì)非管理層的員工股權(quán)激勵(lì)卻沒(méi)有這樣的效果。
?。ǘ┬袡?quán)價(jià)格
行權(quán)價(jià)格，是被授予股票期權(quán)的對(duì)象在實(shí)現(xiàn)其股票期權(quán)時(shí)能夠以某一特定價(jià)格購(gòu)買(mǎi)公司股票。一般而言，公司在確定行權(quán)價(jià)格時(shí)，主要參考授予日的股票市場(chǎng)價(jià)格。由于行權(quán)價(jià)格的高低直接影響到被授予者在可行權(quán)時(shí)可獲得價(jià)值，因此，在確定行權(quán)價(jià)格過(guò)程中，高管人員有動(dòng)機(jī)進(jìn)行干涉影響行權(quán)價(jià)格，甚至是進(jìn)行信息操作、盈余管理等。Yermark（1997）、Aboody 和Kasznik（2000）發(fā)現(xiàn)，公司在股票期權(quán)授予日更有可能推遲公布利好消息，進(jìn)行信息操作， 這樣管理層就可以在低價(jià)的時(shí)候確定行權(quán)價(jià)。Chauvin和Shenoy（2001） 發(fā)現(xiàn)，在授予股票期權(quán)的10 天前，公司股價(jià)存在異常下跌情況。Aboody和Kasznik（2000）、Baker、Collins和Reitenga（2003）、Coles、Hertzel和Kalpathy（2006）研究發(fā)現(xiàn)在股票期權(quán)授予日前期，管理層確實(shí)存在向下調(diào)整會(huì)計(jì)盈余，意圖降低行權(quán)價(jià)格的行為。此外，在行權(quán)價(jià)格確定后，由于市場(chǎng)情況的不利變化，特別是在公司股票價(jià)格發(fā)生非正常性下跌，甚至低于行權(quán)價(jià)格情況下，而出現(xiàn)對(duì)股票期權(quán)的重新定價(jià)。近年研究股票期權(quán)重新定價(jià)的文獻(xiàn)越來(lái)越多。Brenner、Sundaram 和Yermack（2000），Chance、 Kumar和Todd（2000），Carter和Lynch（2001）均發(fā)現(xiàn)，股票期權(quán)的重新定價(jià)的是由公司的低業(yè)績(jī)引起，并非行業(yè)或是市場(chǎng)的低業(yè)績(jī)。Ittner、Lambert和Larcker（2003）指出，重定價(jià)發(fā)生的頻率在小型、高科技、新經(jīng)濟(jì)企業(yè)中明顯要更高，重定價(jià)主要是為了挽留企業(yè)人才。David Aboody（2010）發(fā)現(xiàn)，相比于已實(shí)施期權(quán)計(jì)劃但是沒(méi)有重新定價(jià)的公司，股票期權(quán)重新定價(jià)的公司在以后年度的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和現(xiàn)金流量有更大的增長(zhǎng)；而且，只有對(duì)管理層的股票期權(quán)重新定價(jià)才會(huì)提高公司業(yè)績(jī)，對(duì)非管理層的員工股權(quán)激勵(lì)卻沒(méi)有這樣的效果。對(duì)于行權(quán)價(jià)格的重新定價(jià)兩種觀點(diǎn)：一種觀點(diǎn)，認(rèn)為重定價(jià)為股票期權(quán)激勵(lì)提供了靈活性，Saly（1994）認(rèn)為允許長(zhǎng)期激勵(lì)契約能夠重新定價(jià)一般來(lái)說(shuō)是最有的；另一種觀點(diǎn)，認(rèn)為重定價(jià)并不一定有利于公司，而且得到大量文獻(xiàn)的證據(jù)支持。
（三）績(jī)效條件
激勵(lì)條件是股權(quán)激勵(lì)對(duì)象得以實(shí)現(xiàn)激勵(lì)的績(jī)效條件，旨在克服股票期權(quán)股價(jià)與收益掛鉤的缺陷，對(duì)經(jīng)營(yíng)者為私利操縱股價(jià)的動(dòng)機(jī)與能力加以控制。國(guó)內(nèi)外相關(guān)監(jiān)管部門(mén)沒(méi)有對(duì)股票期權(quán)契約中激勵(lì)條件做出規(guī)定，因此績(jī)效條件由公司自行規(guī)定，如是選用會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)還是市場(chǎng)業(yè)績(jī)，是多個(gè)指標(biāo)維度還是單一指標(biāo)，是嚴(yán)格還是寬松的，公司享有很大程度上的自由來(lái)決定。Healy（1985）、Dechow 和 Sloan（1991）認(rèn)為，僅僅利用會(huì)計(jì)收益作為考核指標(biāo)，不僅容易被高管操控，還可能導(dǎo)致高管放棄那些短期降低公司利潤(rùn)但長(zhǎng)期會(huì)提高公司利潤(rùn)的項(xiàng)目。Sautner和Weber（2006）從最優(yōu)契約的角度出發(fā)，認(rèn)為對(duì)高管薪酬激勵(lì)的考核應(yīng)該從絕對(duì)績(jī)效和相對(duì)績(jī)效兩方面同時(shí)進(jìn)行。不管公司規(guī)定怎樣績(jī)效條件，股權(quán)激勵(lì)并不是可以無(wú)代價(jià)的行權(quán)，需要滿足預(yù)先確定的市場(chǎng)條件或是業(yè)績(jī)條件。但是，當(dāng)被授予者，特別是授予對(duì)象為高管時(shí)往往會(huì)采取盈余管理修飾企業(yè)業(yè)績(jī)，甚至財(cái)務(wù)欺詐，以達(dá)到實(shí)現(xiàn)契約中規(guī)定的績(jī)效條件。Gao和Shrieves（2002）、Cheng和Warfield（2005）指出，公司實(shí)行股票期權(quán)比重越大，則盈余管理現(xiàn)象越嚴(yán)重。Bergstresser和Philippon（2006）在研究20世紀(jì)90年代的美國(guó)公司薪酬時(shí)發(fā)現(xiàn)，CEO的總薪酬與其持有的股票和期權(quán)的價(jià)值聯(lián)系越緊密， 盈余管理行為越顯著。Burns和Kedia（2006）研究發(fā)現(xiàn)，期權(quán)激勵(lì)與報(bào)表謊報(bào)之間有明顯的正相關(guān)關(guān)系，而其它的激勵(lì)方式，如受限制股票、長(zhǎng)期激勵(lì)支出、工資、獎(jiǎng)金，對(duì)報(bào)表謊報(bào)沒(méi)有任何明顯地影響，股權(quán)激勵(lì)會(huì)增加公司修正財(cái)務(wù)報(bào)告的概率，是公司進(jìn)行盈余管理的重要信號(hào)。Efendi、Srivastava和Swanson（2007）研究股權(quán)激勵(lì)在財(cái)務(wù)謊報(bào)中所起的作用時(shí)指出，當(dāng)CEO持有大規(guī)模的股票期權(quán)時(shí)財(cái)務(wù)報(bào)表謊報(bào)的可能性大為提高。
?。ㄋ模┦谟钄?shù)量
股權(quán)激勵(lì)數(shù)量或比例，反映對(duì)激勵(lì)對(duì)象授予股權(quán)激勵(lì)的強(qiáng)度，直接關(guān)系到激勵(lì)對(duì)象的未來(lái)收益。在外生性視角下，對(duì)于高管股權(quán)激勵(lì)數(shù)量的激勵(lì)效果有不同的研究結(jié)果。Denis（1995）發(fā)現(xiàn)，隨著管理層持股比例的提高，個(gè)人利益不再是其經(jīng)營(yíng)行為的主導(dǎo)，管理者的風(fēng)險(xiǎn)回避偏好也顯著降低；而Hermalin和Weisbaeh（1991），Hubbard和Palia（1995），Kole（1999）提出，高比例的管理層持股可能導(dǎo)致盤(pán)踞效應(yīng)，即當(dāng)管理層持股比例增加時(shí)，其對(duì)公司取得控制權(quán)，董事會(huì)的監(jiān)督力度減弱，降低了公司的長(zhǎng)期價(jià)值。但是基于內(nèi)生性視角，學(xué)者們關(guān)注于各種公司機(jī)制因素如何影響股權(quán)激勵(lì)數(shù)量的高低。Demsetz和Lehn（1985）研究發(fā)現(xiàn)管理層持股水平?jīng)Q定于公司的風(fēng)險(xiǎn)。Himmelberg、Hubbard和Palla（1999）檢驗(yàn)管理層持股的決定因素，發(fā)現(xiàn)管理層持股水平可以由不可觀察到的公司特征決定。DariusPalla（2001）發(fā)現(xiàn)管理層持股的工具變量，并且考慮股票期權(quán)的影響，發(fā)現(xiàn)不顯著的績(jī)效影響，并且檢驗(yàn)如果不考慮內(nèi)生性，倒U型曲線依然顯著存在。關(guān)于股權(quán)激勵(lì)的數(shù)量，有學(xué)者的研究結(jié)果中指出存在著一個(gè)最優(yōu)水平（Core和Guay（1999））。Dittmann和Maug（2007），Armstrong、Laroker和Su（2007）在研究股票期權(quán)最有結(jié)構(gòu)中均贊成此觀點(diǎn)，認(rèn)為股票期權(quán)存在一個(gè)最優(yōu)水平。Ryan et al.（2001）、Dee et al.（2005）研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、成長(zhǎng)機(jī)會(huì)、自由現(xiàn)金流以及管理層的任期等因素和高管股票期權(quán)最優(yōu)水平有顯著相關(guān)關(guān)系。
（五）激勵(lì)期限
激勵(lì)期限，是激勵(lì)計(jì)劃所涉及的有效時(shí)間長(zhǎng)度。股權(quán)激勵(lì)作為一種長(zhǎng)期激勵(lì)方式，其激勵(lì)功能不同于工資薪金和獎(jiǎng)金。因此，為了使股權(quán)激勵(lì)能夠發(fā)揮對(duì)激勵(lì)人員的長(zhǎng)期激勵(lì)作用，激勵(lì)計(jì)劃涉及的有效時(shí)間長(zhǎng)度是其長(zhǎng)期性的重要體現(xiàn)。Zattone（2009）對(duì)股票期權(quán)方案的特點(diǎn)及其效果進(jìn)行檢驗(yàn)，實(shí)證結(jié)果表明，激勵(lì)期限對(duì)其實(shí)施效果具有顯著影響。股權(quán)激勵(lì)的長(zhǎng)期性能夠?qū)T工利益與企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益聯(lián)系在一起，短期內(nèi)會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)可能會(huì)被操縱，但從長(zhǎng)期來(lái)看，這些指標(biāo)被操縱的跡象最終會(huì)暴露，所以高管操縱行權(quán)條件的能力被嚴(yán)重削弱。
三、我國(guó)股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)研究綜述
?。ㄒ唬﹪?guó)內(nèi)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制引進(jìn)述評(píng)
我國(guó)對(duì)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的引進(jìn)和研究較國(guó)外滯后很多，20世紀(jì)90年代初，我國(guó)開(kāi)始引入股權(quán)激勵(lì)制度，以期建立長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，完善高管的激勵(lì)與約束制度。在此背景下，對(duì)高管進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)越來(lái)越備受企業(yè)青睞和各界人士的關(guān)注。為了規(guī)范股權(quán)激勵(lì)制度，建立健全上市公司的激勵(lì)和約束機(jī)制，證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》（試運(yùn)行），于2006年1月1日正式實(shí)施。同年9月， 國(guó)資委和財(cái)政部出臺(tái)了《國(guó)有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》，專(zhuān)門(mén)對(duì)境內(nèi)上市國(guó)有企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)加以監(jiān)管約束。自20世紀(jì)90年代初以來(lái)，國(guó)內(nèi)研究主要圍繞檢驗(yàn)股權(quán)激勵(lì)實(shí)施后的對(duì)公司價(jià)值或業(yè)績(jī)的影響效果，由于選用樣本的時(shí)間跨度的不同，對(duì)于股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果的結(jié)論多有不一致，形成三種觀點(diǎn)：價(jià)值積極論，無(wú)關(guān)論，消極論。周建波和孫菊生（2003）、徐國(guó)棟（2003）、葉建芳和陳瀟（2008），得出高管持股對(duì)公司價(jià)值有正的積極影響。而魏剛（2000）、李增泉（2000）、潘亞嵐和丁淑洪（2008）實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)對(duì)實(shí)施高管的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃并沒(méi)有使企業(yè)的業(yè)績(jī)變好，兩者之間沒(méi)有顯著的相關(guān)關(guān)系。甚至有學(xué)者的研究結(jié)果顯示出實(shí)施股權(quán)激勵(lì)，反而降低了公司價(jià)值和業(yè)績(jī)。在此期間，也有學(xué)者從其他視角對(duì)股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行研究，主要集中于采用股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)機(jī)、股權(quán)激勵(lì)對(duì)公司行為或高管行為的影響，如高管信息操作、盈余管理、擇機(jī)行為。由于此綜述重點(diǎn)關(guān)注股權(quán)激勵(lì)契約的結(jié)構(gòu)特征，特別是股票期權(quán)計(jì)劃的契約設(shè)計(jì)，故在此不做詳細(xì)論述。對(duì)于股權(quán)激勵(lì)的討論和爭(zhēng)議一直持續(xù)至今，為了更進(jìn)一步、深層次的對(duì)股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行研究，解決眾多不同的研究結(jié)果，國(guó)內(nèi)有一些學(xué)者開(kāi)始效仿國(guó)內(nèi)對(duì)股權(quán)激勵(lì)的研究方法。即從內(nèi)生性視角，股權(quán)激勵(lì)契約要素去研究為什么股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施會(huì)引起不同的實(shí)施效果以及有哪些因素會(huì)影響這些要素的設(shè)計(jì)。目前，國(guó)內(nèi)關(guān)于股權(quán)激勵(lì)契約特征研究的文獻(xiàn)少之又少?，F(xiàn)有的幾篇文獻(xiàn)都圍繞于在我國(guó)采用股權(quán)激勵(lì)最普遍的模式――股票期權(quán)，分析股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃契約的要素組成及其關(guān)鍵要素。以此來(lái)研究不同的要素對(duì)公司價(jià)值或公司業(yè)績(jī)的影響，上市公司在設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)方案時(shí)應(yīng)該如何設(shè)計(jì)合理的激勵(lì)要素，以此來(lái)達(dá)到激勵(lì)和約束高管的目標(biāo)。
（二）股權(quán)激勵(lì)契約合理性要素及其制約因素
目前的研究重點(diǎn)集中于以下兩個(gè)方面：股權(quán)激勵(lì)契約合理性要素和其制約因素。（1）股權(quán)激勵(lì)契約合理性要素。呂長(zhǎng)江與鄭慧蓮（2009），以2005年1月1日至2008年12月31日公布股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案的公司為樣本，首次研究上市公司設(shè)計(jì)的股權(quán)激勵(lì)方案是激勵(lì)型效應(yīng)契約還是福利型效應(yīng)契約。該文認(rèn)為體現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)方案是否合理的關(guān)鍵的兩個(gè)要素為激勵(lì)期限和激勵(lì)條件，以此來(lái)劃分激勵(lì)型和福利型股權(quán)激勵(lì)草案。實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)：激勵(lì)期限長(zhǎng)、激勵(lì)條件嚴(yán)格的激勵(lì)型公司和激勵(lì)期限短、激勵(lì)條件寬松的福利型公司相對(duì)，在窗口期有顯著的CAR差異。作者認(rèn)為上市公司可以通過(guò)激勵(lì)條件和激勵(lì)有效期的改善，來(lái)增加股權(quán)激勵(lì)方案的激勵(lì)效果。吳育輝與吳世農(nóng)（2010），贊同呂長(zhǎng)江（2009）股權(quán)激勵(lì)方案關(guān)鍵的兩個(gè)要素為激勵(lì)期限和激勵(lì)條件這一觀點(diǎn)。徐寧、徐向藝（2010）指出，在既定的法律條件下，相對(duì)于其他契約要素而言，上市公司對(duì)激勵(lì)期限與績(jī)效條件設(shè)置的自主性較大，因此這兩者是決定股票期權(quán)契約合理性的關(guān)鍵要素。這三人的研究均只選取激勵(lì)期限和激勵(lì)條件這兩個(gè)要素來(lái)研究股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)。（2）股權(quán)激勵(lì)契約合理性的制約因素。公司的內(nèi)外部環(huán)境等諸多因素會(huì)影響股權(quán)激勵(lì)契約設(shè)計(jì)是否合理，即影響公司設(shè)計(jì)怎么樣的股權(quán)激勵(lì)方案，如選擇多長(zhǎng)的激勵(lì)期限，制定嚴(yán)格還是寬松的業(yè)績(jī)條件等。研究重點(diǎn)集中在上市公司基本特征、 股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理機(jī)制方面。公司基本特征中，尤其是企業(yè)的成長(zhǎng)性、企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)股權(quán)激勵(lì)契約的合理性約束性作用?，F(xiàn)有文獻(xiàn)已證實(shí)，成長(zhǎng)性企業(yè)更傾向于采用股權(quán)激勵(lì)方式安排高管薪酬（王華（2006）等），特別是高科技產(chǎn)業(yè)上市公司。股權(quán)結(jié)構(gòu)，是指股份公司總股本中，不同性質(zhì)的股份所占的比例及其相互關(guān)系。主要集中在股權(quán)性質(zhì)和股權(quán)集中度，也有學(xué)者加入了機(jī)構(gòu)投資者持股這一變量。由于我國(guó)特殊的制度背景，我國(guó)大多數(shù)上市公司由國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)，國(guó)有企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的動(dòng)機(jī)和效果可能不同于民營(yíng)企業(yè)。為了研究不同性質(zhì)的上市公司對(duì)激勵(lì)合約的設(shè)計(jì)有不同的影響，有的學(xué)者單獨(dú)研究國(guó)有企業(yè)股權(quán)激勵(lì)或者進(jìn)行兩者的比較研究。此外，為了探討大股東在契約制定過(guò)程的影響，反映股權(quán)集中度和制衡度的作用，現(xiàn)有文獻(xiàn)一般選用第一大股東持股比例（衡量股權(quán)集中度）和第一大股東持股與第二大股東持股之比或者第一大股東持股與第二大到第十大股東持股之和之比（衡量制衡度）。公司治理，是股東、董事會(huì)和公司高級(jí)管理人員權(quán)責(zé)分配組成的一種組織結(jié)構(gòu)。已有研究對(duì)于董事會(huì)的作用達(dá)成共識(shí)，認(rèn)為董事會(huì)是治理結(jié)構(gòu)的核心機(jī)構(gòu)之一，是防止管理層侵犯股東利益行為的有效環(huán)節(jié)，是治理結(jié)構(gòu)中影響股權(quán)激勵(lì)制定與實(shí)施的最關(guān)鍵因素。主要選取董事會(huì)的規(guī)模、獨(dú)立董事比例、非執(zhí)行董事比例、是否兩職合一等變量衡量公司治理機(jī)制對(duì)股權(quán)激勵(lì)契約要素的影響。王華、王之駿（2003）、周建（2008）、呂長(zhǎng)江（2009）、吳育輝、吳世農(nóng)（2010）、徐寧、徐向藝（2010）等實(shí)證檢驗(yàn)均證實(shí)獨(dú)立董事比例與非執(zhí)行董事比例與股權(quán)激勵(lì)水平顯著相關(guān)。周建波、孫菊生（2003）、呂長(zhǎng)江（2009）發(fā)現(xiàn)董事長(zhǎng)和總經(jīng)理是否兼任也具有顯著性影響?，F(xiàn)有研究支持，董事會(huì)結(jié)構(gòu)對(duì)股票期權(quán)契約結(jié)構(gòu)合理性的關(guān)鍵制約因素。
四、結(jié)語(yǔ)
本文通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)外股權(quán)激勵(lì)契約結(jié)構(gòu)研究，特別是股票期權(quán)的契約結(jié)構(gòu)，進(jìn)行梳理和綜述，總結(jié)了國(guó)內(nèi)外的研究狀況和成果。不難發(fā)現(xiàn)，相比于國(guó)外研究，我國(guó)的研究滯后很多，現(xiàn)有研究成果較少。我國(guó)的研究應(yīng)該學(xué)習(xí)西方研究的思維，借鑒他們的研究方法。但是，在借鑒國(guó)外研究成果和研究方法時(shí)，卻不可盲從于國(guó)外學(xué)者的研究成果，不能忽視我國(guó)的制度背景、市場(chǎng)環(huán)境等特殊性。因?yàn)槠跫s結(jié)構(gòu)，本身是從制度經(jīng)濟(jì)學(xué)中產(chǎn)生，那么基于股權(quán)激勵(lì)契約解放的研究就必須考慮契約所在的制度環(huán)境。而且，制度環(huán)境本身就會(huì)影響到股權(quán)激勵(lì)契約的設(shè)計(jì)與執(zhí)行，需要對(duì)西方模式下的契約結(jié)構(gòu)進(jìn)行適應(yīng)中國(guó)環(huán)境的創(chuàng)新，如此才能使得股權(quán)激勵(lì)在我國(guó)的運(yùn)用能夠取得預(yù)想的激勵(lì)效果。另外，從國(guó)內(nèi)外的文獻(xiàn)綜述發(fā)現(xiàn)，公司的內(nèi)外部機(jī)制會(huì)影響激勵(lì)契約關(guān)鍵要素設(shè)計(jì)的合理性，從而影響股權(quán)激勵(lì)方案是否能真正起到對(duì)實(shí)施對(duì)象的激勵(lì)效果，以此是否能提高公司價(jià)值和業(yè)績(jī)。所以，相關(guān)監(jiān)管部門(mén)和公司本身應(yīng)該不斷完善監(jiān)管機(jī)制，約束契約結(jié)構(gòu)的制定，防止激勵(lì)對(duì)象在契約制定過(guò)程的干涉和后期的信息操作、盈余管理、財(cái)務(wù)欺詐等損害公司利益的行為。只有將股權(quán)激勵(lì)機(jī)制和公司其他機(jī)制整合起來(lái)，相互融合、互相促進(jìn)，才能更好的發(fā)揮其長(zhǎng)期激勵(lì)作用（Agrawal和Knoeber（1999））。希望本文能為我國(guó)相關(guān)制度制定和上市公司股權(quán)激勵(lì)契約設(shè)計(jì)提供借鑒和參考。
