在我國(guó)，中小企業(yè)融資難一直是制約中小企業(yè)迅速發(fā)展的瓶頸。低利率的銀行資金不能成為中小企業(yè)融資的主渠道，而高啟的民間借貸又讓借貸的企業(yè)承擔(dān)了過高的成本，甚至出現(xiàn)了民間借貸的危機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)。以浙江中新力合擔(dān)保有限公司為代表的金融中介機(jī)構(gòu)，從單純的擔(dān)保業(yè)務(wù)走到市場(chǎng)的前臺(tái)，主動(dòng)提供顧問和產(chǎn)品設(shè)計(jì)，其開發(fā)的一系列解決中小企業(yè)融資的創(chuàng)新產(chǎn)品非常值得借鑒和探討。本文就其中小企業(yè)集合信托債券和最近推出的“銀政投”產(chǎn)品進(jìn)行研究和分析，探討這些產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)，這些融資方式的優(yōu)點(diǎn)以及重大的貢獻(xiàn)。這些創(chuàng)新的融資方式不僅解決了中小企業(yè)融資問題，還為政府引導(dǎo)基金、社會(huì)民間資金、銀行信貸資金、風(fēng)險(xiǎn)投資等機(jī)構(gòu)資金找到了融合投資的新模式，較好的解決了資金融通的渠道問題，滿足了資金供求雙方的需求，這種金融上的創(chuàng)新無論在理論上還是實(shí)踐中都具有很強(qiáng)的啟示意義。
一、中小企業(yè)融資新方式-----集合信托
浙江中新力合擔(dān)保有限公司（UNI-POWER GUARANTY，中新力合，以下簡(jiǎn)稱UPG）于2004年5月18日在浙江工商行政管理局注冊(cè)成立，是當(dāng)?shù)刈畲蟮囊匀谫Y擔(dān)保為主業(yè)的中外合資金融服務(wù)企業(yè)，現(xiàn)注冊(cè)資本金2.8498億元。2008年，UPG引入美國(guó)硅谷銀行和美國(guó)最大的創(chuàng)投基金――恩頤投資，真正實(shí)現(xiàn)“硅谷經(jīng)驗(yàn)，浙江實(shí)踐”。UPG真正實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)上的創(chuàng)新是在2008年9月發(fā)行的首期中小企業(yè)集合信托債券產(chǎn)品“平湖秋月”，此后“寶石流霞”、“三潭印月”、“南湖煙雨”、“滿隴桂雨”等等產(chǎn)品都是在基本上復(fù)制了這一模式的基礎(chǔ)上而有所創(chuàng)新，這類產(chǎn)品也迅速成功的被復(fù)制到全國(guó)各地，成為解決中小企業(yè)融資難的一把鑰匙。
中小企業(yè)集合信托債權(quán)基金，是面向中小企業(yè)的一種創(chuàng)新債權(quán)融資方式。其本質(zhì)為信托貸款,基本運(yùn)作模式是：由信托公司發(fā)起信托計(jì)劃，所發(fā)行的信托產(chǎn)品由政府財(cái)政資金（或?qū)ｍ?xiàng)引導(dǎo)基金）、社會(huì)理財(cái)資金、專業(yè)機(jī)構(gòu)資金共同認(rèn)購(gòu)，所募集資金將投向經(jīng)篩選的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)。這些企業(yè)能夠體現(xiàn)政府扶持意愿、且符合特定行業(yè)或區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展特色。政府體現(xiàn)引導(dǎo)功能不要回報(bào)，銀行按市場(chǎng)價(jià)格發(fā)售理財(cái)產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)投資認(rèn)購(gòu)部分資金沒有擔(dān)保，承擔(dān)較高風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)回報(bào)也高。UPG是國(guó)內(nèi)率先設(shè)計(jì)并聯(lián)合推出的小企業(yè)集合信托債權(quán)基金的機(jī)構(gòu)，這種資金融通模式以政府資金作為引導(dǎo)基金，帶動(dòng)社會(huì)理財(cái)資金，風(fēng)險(xiǎn)投資資金等介入，通過擔(dān)保公司、信托公司、銀行、投資公司等通力合作，嫁接了資金供求，取得了較好的社會(huì)和經(jīng)濟(jì)效益。下面我以第一期產(chǎn)品“平湖秋月”為例，分析這個(gè)產(chǎn)品的特點(diǎn)。
這種以政府財(cái)政作為引導(dǎo)資金，以信托為平臺(tái)，動(dòng)員了財(cái)政、信貸、信托、社會(huì)資金、風(fēng)險(xiǎn)投資等資源，搭建了政府、金融機(jī)構(gòu)、社會(huì)、企業(yè)間四通八達(dá)的網(wǎng)絡(luò)。這個(gè)模式被稱為“路衢模式”。
二、從集合信托到“銀政投”，中小企業(yè)集合債不斷創(chuàng)新
銀監(jiān)會(huì)于2009的7月6日下發(fā)了《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)投資管理有關(guān)問題的通知》，對(duì)認(rèn)購(gòu)集合理財(cái)產(chǎn)品的對(duì)象做出了限制，銀行理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行因此受阻。UPG的集合信托產(chǎn)品受到影響，其后續(xù)推出的產(chǎn)品又在此基礎(chǔ)上進(jìn)行了創(chuàng)新，新產(chǎn)品以“銀政投”為主導(dǎo)。2009年12月15日，“三潭印月”第一期共篩選出18家西湖區(qū)科技型小企業(yè)。UPG對(duì)“三潭印月”發(fā)行方案做了適當(dāng)調(diào)整。主要調(diào)整內(nèi)容：一是由國(guó)開行浙江省分行為“三潭印月”后期產(chǎn)品提供低息貸款資金，替代原方案的銀行發(fā)行理財(cái)資金部分。二是利用委托貸款形式向入選企業(yè)放款，取代信托方式。
經(jīng)過調(diào)整后的方案為：
?。ㄒ唬┵Y金構(gòu)成
與原信托方案基本相同，國(guó)家開發(fā)銀行浙江省分行資金替代銀行理財(cái)，擔(dān)保費(fèi)1％，企業(yè)融資成本8.81％，兩年期。
（二）風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)安排
國(guó)開行貸款為優(yōu)先（第一）受益人，層級(jí)優(yōu)先且有擔(dān)保覆蓋；政府資金為第二受益人，層級(jí)居中有擔(dān)保覆蓋；劣后認(rèn)購(gòu)方則承擔(dān)無擔(dān)保且本息托底的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)作為風(fēng)險(xiǎn)對(duì)價(jià)，享受帳面較高的回報(bào)率及對(duì)入選企業(yè)的潛在投資機(jī)會(huì)。
（三）運(yùn)作方式
由杭州點(diǎn)石引導(dǎo)投資管理有限公司聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)成立杭州點(diǎn)石引導(dǎo)卓越投資有限合作企業(yè)（簡(jiǎn)稱“點(diǎn)石合伙”，已完成工商登記預(yù)核準(zhǔn)）。國(guó)開行貸款給“點(diǎn)石合伙”，政府引導(dǎo)資金委托給“點(diǎn)石合伙”管理，風(fēng)險(xiǎn)投資作為有限合伙人參與劣后資金認(rèn)購(gòu)?！包c(diǎn)石合伙”將以上三塊資金合并后使用，按投委會(huì)確定的入選企業(yè)，委托商業(yè)銀行將貸款發(fā)放給入選目標(biāo)企業(yè)。所有資金將通過托管銀行帳戶，根據(jù)簽署的協(xié)議發(fā)放、支付利息及還款。中新力合（及區(qū)擔(dān)保中心）將對(duì)這一過程提供全程擔(dān)保。
順應(yīng)政策導(dǎo)向，進(jìn)一步創(chuàng)新求變，將國(guó)家開發(fā)銀行的貸款資金、政府引導(dǎo)資金和風(fēng)險(xiǎn)投資的劣后資金進(jìn)行結(jié)構(gòu)化整合，UPG推出了“銀政投集合信貸”這一全新模式。
三、中小企業(yè)融資模式創(chuàng)新的特點(diǎn)
無論是中小企業(yè)集合信托債，還是后來的“銀政投”，都是屬于集合債類產(chǎn)品，通過運(yùn)用集合債這一合規(guī)合法的債權(quán)融資載體，以一種結(jié)構(gòu)化金融的設(shè)計(jì)思路，不僅實(shí)現(xiàn)了政府扶持中小企業(yè)發(fā)展的政策意圖，拓展了銀行以及社會(huì)資金委托人的投資渠道，增加了支持中小企業(yè)發(fā)展的資金來源，并且通過設(shè)計(jì)優(yōu)先、次級(jí)、劣后受益人的風(fēng)險(xiǎn)、收益分配結(jié)構(gòu)，解決了不同市場(chǎng)主體對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益的差異化需求，降低了融資風(fēng)險(xiǎn)。不僅投資人的收益和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)稱，對(duì)于資金需求者，這種模式也根據(jù)不同的風(fēng)險(xiǎn)特征給予評(píng)定的基礎(chǔ)上，資金成本也進(jìn)行了適當(dāng)分類，這種集合了資金供應(yīng)者和資金需求者的融資模式，具有以下特點(diǎn)：
（一）形式靈活、批量操作
以集合債的形式，通過定向發(fā)售信托產(chǎn)品或者引入銀行信貸為中小企業(yè)分期融資，可有效解決中小企業(yè)所面臨的資產(chǎn)規(guī)模、融資規(guī)模、融資期限等與傳統(tǒng)企業(yè)債發(fā)行指標(biāo)存在差距的問題。
?。ǘ┵Y金來源多元、體現(xiàn)政府扶持意圖
包括政府財(cái)政資金、專項(xiàng)引導(dǎo)基金、社會(huì)資金、銀行信貸資金和風(fēng)險(xiǎn)投資資金等被引入，將充分發(fā)揮政府資金放大作用，大大改善目前中小企業(yè)過度依賴銀行貸款的困境，通過政府的引導(dǎo)，將社會(huì)資金合法浮出水面，為中小企業(yè)服務(wù)。
?。ㄈ┵Y金使用期限長(zhǎng)
成功地改變目前中小企業(yè)幾乎無法獲得一年期以上長(zhǎng)期融資的困境，提高企業(yè)資金統(tǒng)籌降低周轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)。
?。ㄋ模┢髽I(yè)融資成本低
由于有政府財(cái)政資金或者專項(xiàng)引導(dǎo)基金的支持，且在信托產(chǎn)品設(shè)計(jì)上政府資金不要求資金回報(bào)，大大拉低了中小企業(yè)接受信托貸款的融資成本。
?。ㄎ澹┒鄬哟物L(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)
按照當(dāng)事人“意思自治、契約自由”的原則，受托人根據(jù)不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好和承擔(dān)能力，把集合債的不同受益人依次安排為優(yōu)先、次級(jí)、劣后等受益順序。往往社會(huì)投資者為優(yōu)先受益人，政府為次級(jí)受益人，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為劣后受益人，滿足不同受益人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與收益的差異化偏好。
?。┨剿髦行∑髽I(yè)融資差異化特征
中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)財(cái)務(wù)指標(biāo)特征往往與銀行傳統(tǒng)指標(biāo)存在較大差異,信托貸款在探索中小企業(yè)的貸款經(jīng)驗(yàn)方面是一種新的嘗試,例如訂單貸、股權(quán)質(zhì)押貸、品牌貸等創(chuàng)新，有助于為更多中小企業(yè)獲得貸款支持。
四、啟示和建議
中小企業(yè)集合信托債是一項(xiàng)靈活便捷、較易復(fù)制、適合中小企業(yè)融資特點(diǎn)的金融創(chuàng)新方式。
?。ㄒ唬┰诜?wù)中小企業(yè)融資方面具備明顯的優(yōu)勢(shì)，其帶來的主要啟示
1、轉(zhuǎn)變財(cái)政資金扶持方式
借助小企業(yè)集合債，充分發(fā)揮政府資金的放大和引導(dǎo)作用，并通過政府引導(dǎo)，調(diào)動(dòng)社會(huì)資金合法浮出水面，為中小企業(yè)服務(wù)。在選擇企業(yè)方面，政府的產(chǎn)業(yè)定位和規(guī)模導(dǎo)向?qū)⒋_定不同主體在中小企業(yè)集合信托債的風(fēng)險(xiǎn)和受益地位。的覆蓋范圍，實(shí)現(xiàn)“由點(diǎn)到面”的扶持廣度有效延展 。
2、提供規(guī)范的社會(huì)融資通道，合理疏導(dǎo)民間資本流向
通過合理的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，在合規(guī)、合法的基本前提下，該類債權(quán)基金以集合信托、銀行信貸等方式，在政府資金有效介入、攤低成本的利好作用下，充分發(fā)揮了合理的融資成本、較長(zhǎng)的融資期限、提升企業(yè)信用等優(yōu)勢(shì)，容易吸納優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)作為信貸資金的投放對(duì)象，為大批具有投資意愿的民間資本“合理地浮出水面”提供規(guī)范的通道，探索了除企業(yè)直接向銀行融資之外的中小企業(yè)金融服務(wù)途徑。
3、形成債權(quán)、股權(quán)等融資方式的“路衢模式”，打造多層次資本市場(chǎng)
該集合債權(quán)基金的出現(xiàn)，除了符合中央及省政府“鼓勵(lì)直接融資與企業(yè)債融資”的有關(guān)精神外，對(duì)于提高社會(huì)金融要素供給，改善與中小企業(yè)融資結(jié)構(gòu)密切相關(guān)的資本市場(chǎng)也有著重要影響。通過此類債權(quán)基金的篩選和培育，大批具有高價(jià)值、高增長(zhǎng)潛力的中小企業(yè)，通過“債權(quán)開路、股權(quán)跟進(jìn)”，從而為真正優(yōu)質(zhì)的企業(yè)創(chuàng)造適合其不同發(fā)展階段的多層次資本市場(chǎng)外部環(huán)境，持續(xù)服務(wù)企業(yè)。
4、轉(zhuǎn)變擔(dān)保機(jī)構(gòu)的角色定位，確立中小企業(yè)的融資服務(wù)主體
對(duì)于我國(guó)中小企業(yè)融資的必要支持力量――擔(dān)保機(jī)構(gòu)而言，參與該類債權(quán)基金將有利于其實(shí)現(xiàn)“身份”轉(zhuǎn)變，從原本單純地為企業(yè)從銀行獲取信貸提供融資擔(dān)保，充當(dāng)傳統(tǒng)信貸融資的“風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)方”,轉(zhuǎn)而走向“前臺(tái)”，確立自身作為中小企業(yè)融資服務(wù)主體的行業(yè)地位。
5、企業(yè)融資成本低，具備較高的可復(fù)制性
政府引導(dǎo)資金積極參與且不取收益，直接降低了產(chǎn)品成本，使企業(yè)平均融資成本相對(duì)較低。同時(shí)，中小企業(yè)集合債設(shè)立門檻不高，現(xiàn)有的運(yùn)作模式已較為成熟，各地區(qū)均可結(jié)合當(dāng)?shù)厍闆r選擇復(fù)制，降低探索成本和風(fēng)險(xiǎn)。
目前這一融資創(chuàng)新方式也遇到一些障礙：一是本身存在一些設(shè)計(jì)缺陷。二是外部政策制約，《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范商業(yè)銀行個(gè)人理財(cái)業(yè)務(wù)投資管理有關(guān)問題的通知》，對(duì)認(rèn)購(gòu)集合理財(cái)產(chǎn)品的對(duì)象做出了限制，銀行理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)行因此受阻。
（二）建議對(duì)策
1、及時(shí)總結(jié)信托債和“銀政投”的經(jīng)驗(yàn)并適時(shí)予以推廣
集合信托債是幫助中小企業(yè)解決融資困難的方式之一，有一定的適用條件，既不是靈丹妙藥，更不能適用所有企業(yè)。應(yīng)該根據(jù)國(guó)家政策的變化和市場(chǎng)環(huán)境的發(fā)展不斷推陳出新，不斷的總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，完善做法，尋找出更加穩(wěn)定成熟的產(chǎn)品模式并加以推廣。
2、建立中小企業(yè)成長(zhǎng)引導(dǎo)基金
在小企業(yè)集合信托債和“銀政投”基礎(chǔ)上，設(shè)立中小企業(yè)成長(zhǎng)引導(dǎo)基金。政府與金融機(jī)構(gòu)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)、投資機(jī)構(gòu)等按照“誰出資誰受益”和“屬地原則”，由資產(chǎn)管理公司為各地產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金進(jìn)行體現(xiàn)出資人意愿的市場(chǎng)運(yùn)作，對(duì)特定地區(qū)的中小企業(yè)開展融資與增值服務(wù)。
3、完善風(fēng)險(xiǎn)資本的增值和退出機(jī)制
中小企業(yè)集合債和“銀政投”等模式，可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵在于要有風(fēng)險(xiǎn)資本的增值、退出機(jī)制。為此，首先是財(cái)政出資引導(dǎo)基金要充當(dāng)各類社會(huì)資金支持小企業(yè)的引導(dǎo)者和最終風(fēng)險(xiǎn)的承擔(dān)者，履行政府支持小企業(yè)發(fā)展的義務(wù)。其次要不斷發(fā)展和完善資本市場(chǎng)，使得中小板、創(chuàng)業(yè)板和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)成為風(fēng)險(xiǎn)資本退出的有效途徑。政府也要加大政策支持，吸引更多的社會(huì)資本投入到中小企業(yè)的成長(zhǎng)基金中，壯大基金實(shí)力，增加可持續(xù)引導(dǎo)能力。
