一、中小企業(yè)集群融資優(yōu)勢
中小企業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮著非常重要的作用。然而中小企業(yè)融資難問題己成為其發(fā)展的“瓶頸”。融資難是由于中小企業(yè)在信用、成本和信息等方面存在的弱勢所決定的。中小企業(yè)集聚成群后就能揚(yáng)長避短，形成了與單個的中小企業(yè)截然不同的融資優(yōu)勢。
產(chǎn)業(yè)集群是具有產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)的中小企業(yè)在地域上的集聚，這種關(guān)聯(lián)關(guān)系可以分為兩種。一種是橫向型關(guān)聯(lián)，企業(yè)之間具有行業(yè)相同，產(chǎn)品或?yàn)榛パa(bǔ)、或?yàn)楦偁幍年P(guān)系，由于生產(chǎn)周期相近，因而資金需求也會趨向同步，更適于結(jié)成互助擔(dān)保關(guān)系，從而便于內(nèi)部企業(yè)獲取融資。同時由于行業(yè)相同或相近，彼此之間相互了解，避免信息不對稱帶來的信用風(fēng)險(xiǎn)；另一種是縱向型關(guān)聯(lián)，企業(yè)處于同一產(chǎn)業(yè)的上中下游，具有比較明顯的供需關(guān)系，資金需求上存在著周期性差異，利用人緣、地緣優(yōu)勢開展互助性融資業(yè)務(wù)，組成合作性的融資機(jī)構(gòu)，如信用合作社或資金互助社等，比較容易解決產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)的資金需求。
產(chǎn)業(yè)集聚所產(chǎn)生的外部效應(yīng)還有助于緩解銀企之間的信息不對稱，減少逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)，從而有利于擴(kuò)大企業(yè)的外部融資供給。為了深入了解常州市集群內(nèi)中小企業(yè)信貸融資狀況，選取7個集群的中小企業(yè)以及部分群外中小企業(yè)作為研究對象(見表1)。
從表1可以看出，群內(nèi)企業(yè)信貸金額高，橫林地板、湖塘紡織、金壇服裝、春江化工、薛家機(jī)械集群內(nèi)企業(yè)銀行貸款余額大于500萬元的比例達(dá)90％左右，最低的鄒區(qū)燈具集群也達(dá)80.6％；而群外企業(yè)只有39.5％，大多數(shù)還是小額貸款。集群內(nèi)企業(yè)平均每筆貸款額明顯高于群外企業(yè)，最高的常州光伏平均每筆貸款金額達(dá)1563.75萬元，是群外企業(yè)的5.29倍。集群內(nèi)企業(yè)抵押貸款比例較低，群外企業(yè)高達(dá)92.1％。集群內(nèi)外中小企業(yè)從銀行融資能力差異明顯，產(chǎn)業(yè)集群有效提高了集群內(nèi)中小企業(yè)銀行信貸融資能力。
二、集群內(nèi)中小企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)
現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的開端是由財(cái)務(wù)專家莫迪利亞尼(Modigliani)與米勒(Miller)(1958)提出的MM理論。隨后在MM理論的基礎(chǔ)上，形成了權(quán)衡理論、代理成本理論、優(yōu)序融資理論等。這些研究都是以強(qiáng)化企業(yè)邊界為背景的，所以在弱化了企業(yè)邊界的產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)，研究集群企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)將具有重要的意義。
資本結(jié)構(gòu)指企業(yè)各種資金來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。通常情況，資本結(jié)構(gòu)是指長期債務(wù)資本與權(quán)益資本的構(gòu)成及比例。對常州市產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)120家中小企業(yè)2008年、2009年及2010年運(yùn)行情況進(jìn)行調(diào)查，發(fā)現(xiàn)中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)存在自身缺陷：平均資產(chǎn)負(fù)債率為54.48％，超過安全線(50％)；平均負(fù)債權(quán)益比率(產(chǎn)權(quán)比率)高達(dá)1.21，超過安全線(1.0)。中小企業(yè)普遍存在權(quán)益資本短缺，負(fù)債資本比重較高的問題。
中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理反映其融資結(jié)構(gòu)不合理。表現(xiàn)為內(nèi)源融資不足，外源融資不暢。目前內(nèi)源融資(初始投資形成的資本、折舊以及留存收益)是常州中小企業(yè)主要資金來源，但經(jīng)常無法滿足企業(yè)的資金需求；通過股票和債券融資進(jìn)行外源融資在現(xiàn)階段難度很大、比例極低，外源融資主要為銀行貸款。據(jù)抽樣調(diào)查顯示，2010年常州市中小企業(yè)資金來源主要依靠企業(yè)自身資金積累，比重達(dá)90.3％，其他依次是向銀行貸款和民間借貸，比重分別為49.8％和10.3％。至2010年末，全轄銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)中小企業(yè)授信戶數(shù)達(dá)25.173戶，中小企業(yè)貸款余額為1838.49億元，比年初增加201.35億元，占全市貸款余額的75.61％，向銀行負(fù)債融資成為集群內(nèi)中小企業(yè)外源融資的主要來源。
在集群內(nèi)中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中，如果負(fù)債過多，企業(yè)難以履行對債權(quán)人的承諾而出現(xiàn)兌付困難，從而出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)、導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的可能也增加。因此集群管委會應(yīng)根據(jù)集群內(nèi)部經(jīng)營狀況和融資狀況，充分考慮投資和融資的各方面因素，合理安排資本結(jié)構(gòu)，確定最優(yōu)融資順序，適度負(fù)債，充分利用財(cái)務(wù)杠桿提高企業(yè)價(jià)值。
三、中小企業(yè)集群融資的價(jià)值分析
資本結(jié)構(gòu)理論是基于企業(yè)價(jià)值最大化的目標(biāo)，著重研究資本結(jié)構(gòu)中的長期債務(wù)資本與權(quán)益資本構(gòu)成及比例的變動對企業(yè)價(jià)值的影響。MM理論認(rèn)為：在存在企業(yè)所得稅時，負(fù)債由于稅法允許利息支出作為費(fèi)用以抵消所得稅，企業(yè)價(jià)值會隨著負(fù)債的持續(xù)增加而不斷上升，當(dāng)負(fù)債達(dá)到100％時企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。而在現(xiàn)實(shí)中，隨著負(fù)債的增加，破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和代理成本也隨著增加。因而，梅耶斯(Myers)(1984)在MM理論中引入了“財(cái)務(wù)危機(jī)成本(破產(chǎn)成本)”和“代理成本”的概念，提出了“權(quán)衡理論”。該理論認(rèn)為：“財(cái)務(wù)危機(jī)成本”和“代理成本”的引入使企業(yè)債務(wù)的運(yùn)用受到了限制，因此企業(yè)最優(yōu)的負(fù)債結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)小于100％，是減稅收益與上述兩項(xiàng)成本“權(quán)衡”的結(jié)果。在“權(quán)衡理論”模型中負(fù)債與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系如圖1所示。
從圖1中可以看出，負(fù)債籌資達(dá)到D。點(diǎn)之前，稅收節(jié)約價(jià)值起完全支配作用。過了D。點(diǎn)，破產(chǎn)成本和代理成本發(fā)生作用，抵消部分稅收節(jié)約價(jià)值，但負(fù)債帶來的稅收節(jié)約價(jià)值仍大于因此而產(chǎn)生的破產(chǎn)成本和代理成本，企業(yè)價(jià)值仍在上升從而將繼續(xù)籌集債務(wù)資本。到了D1點(diǎn)，邊際節(jié)稅收益等于邊際破產(chǎn)成本和邊際代理成本，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大值，D1點(diǎn)是最佳資本結(jié)構(gòu)點(diǎn)。超過D1點(diǎn)，增加負(fù)債帶來的稅收節(jié)約價(jià)值小于引起的破產(chǎn)成本和代理成本，企業(yè)價(jià)值趨于下降。
產(chǎn)業(yè)集群由于積極的地域化互動，集群內(nèi)各中小企業(yè)之間血緣、地緣、業(yè)緣聯(lián)系，弱化了的企業(yè)邊界，賦予了資本結(jié)構(gòu)一定的調(diào)整彈性，進(jìn)一步使得集群內(nèi)中小企業(yè)獲得相應(yīng)的融資行為選擇的靈活性。這是一種弱化了的企業(yè)邊界所形成的產(chǎn)業(yè)集群特性，但弱化的企業(yè)邊界并不等于集群企業(yè)無邊界?？紤]產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)各企業(yè)之間功能聯(lián)系和空間聯(lián)系所帶來的財(cái)務(wù)?！瘷C(jī)成本和代理成本的變化，結(jié)合上述價(jià)值權(quán)衡模型，本文對集群內(nèi)負(fù)債籌資企業(yè)價(jià)值修正如下：
VL=Vu+T×B-αPV(F)-βPV(A)
Vu――負(fù)債時企業(yè)價(jià)值；
T×B――收節(jié)約價(jià)值(T為企業(yè)所得稅率、β，為企業(yè)負(fù)債價(jià)值)；
PV(F)――財(cái)務(wù)危機(jī)成本的現(xiàn)值；
PV(A)――代理成本的現(xiàn)值。
α――財(cái)務(wù)危機(jī)成本修正系數(shù)。0≤α≤1，α=0表示集群效應(yīng)的最理想狀態(tài)，集群管委會功能發(fā)揮處于最佳狀態(tài)，集群信用環(huán)境處于完善狀態(tài)，集
群企業(yè)之間信任最大化；α=1表示區(qū)域內(nèi)各企業(yè)處于非集群狀態(tài)，此時的產(chǎn)業(yè)集群已經(jīng)是有名無實(shí)。
β――代理成本修正系數(shù)。0≤β≤1，β=0表示集群內(nèi)企業(yè)邊界已經(jīng)不復(fù)存在，信息處于完全對稱狀態(tài)，這是產(chǎn)業(yè)集群發(fā)展最理想的狀態(tài)；β=1表示集群內(nèi)企業(yè)處于零散狀態(tài)，產(chǎn)業(yè)集群僅僅是各企業(yè)的堆積和簡單加和。
隨著產(chǎn)業(yè)集群的升級，α和β取值將越來越小，集群效應(yīng)將獲得較大的上升空間，集群發(fā)展趨勢與α和β負(fù)相關(guān)?？傊?，隨著集群經(jīng)濟(jì)的輻射和區(qū)域經(jīng)濟(jì)更高層次的發(fā)展，將不斷擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)，使中小企業(yè)在融資過程中受益，特別是產(chǎn)業(yè)集群因功能聯(lián)系和空間聯(lián)系使中小企業(yè)在集群環(huán)境中獲得很大程度的融資靈活性，也使中小企業(yè)具有資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整空間。在最佳資本結(jié)構(gòu)下，產(chǎn)業(yè)集群的融資優(yōu)勢最終表現(xiàn)為代理成本和財(cái)務(wù)危機(jī)成本的降低，從而增加企業(yè)價(jià)值。
四、提升產(chǎn)業(yè)集群融資優(yōu)勢的建議
在現(xiàn)代企業(yè)融資活動中，為了實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，一般把資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成及比例作為研究的重點(diǎn)，探討資本結(jié)構(gòu)變動對融資結(jié)構(gòu)和融資行為的影響，從而為科學(xué)進(jìn)行融資決策提供依據(jù)。結(jié)合本文研究，對提升產(chǎn)業(yè)集群融資優(yōu)勢提出如下建議：
(一) 保持企業(yè)自身資本結(jié)構(gòu)彈性
資本結(jié)構(gòu)彈性是指資本結(jié)構(gòu)隨時調(diào)整和改變的可能性。由于企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中，其盈利水平、管理狀況和市場環(huán)境并非一成不變，所以，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)結(jié)構(gòu)、權(quán)益結(jié)構(gòu)應(yīng)對此及時作出反應(yīng)，進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，從而保持企業(yè)融資的靈活性。
(二) 企業(yè)要確定合理的負(fù)債規(guī)模
負(fù)債融資是市場經(jīng)濟(jì)條件下企業(yè)籌集資金的必然選擇。負(fù)債具有避稅作用，但是這種籌資方式在給企業(yè)帶來巨大效用的同時，也會帶來一些潛在的償債風(fēng)險(xiǎn)，過度負(fù)債會導(dǎo)致破產(chǎn)成本和代理成本的增加。一般認(rèn)為，企業(yè)負(fù)債只有在最佳的資本結(jié)構(gòu)下，才會實(shí)現(xiàn)其價(jià)值的最大化，因此確定合理的負(fù)債規(guī)模是至關(guān)重要的。
(三) 加大對中小企業(yè)集群融資的政策性支持
政府要在培育中小企業(yè)集群規(guī)模效應(yīng)的同時，不斷完善中小企業(yè)的社會化服務(wù)體系，加速產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級；要創(chuàng)新稅收優(yōu)惠、財(cái)政補(bǔ)貼、產(chǎn)業(yè)基金援助等扶持政策，并為產(chǎn)業(yè)集群內(nèi)的中小企業(yè)發(fā)放貼息和低息貸款；設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)，健全風(fēng)險(xiǎn)投資投資相關(guān)法律規(guī)定，為企業(yè)吸引風(fēng)險(xiǎn)資本創(chuàng)造環(huán)境，發(fā)揮產(chǎn)業(yè)集群融資的示范效應(yīng)。
(四) 多層次發(fā)展資本市場，拓寬融資渠道
降低股票發(fā)行門檻，加強(qiáng)對成長型中小企業(yè)的輔導(dǎo)培育，對上市后備中小企業(yè)進(jìn)行分類指導(dǎo)，有效推動中小企業(yè)上市融資；完善股票市場，推動中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板發(fā)展，以創(chuàng)業(yè)板為主導(dǎo)發(fā)展股權(quán)融資市場；放寬對債券市場的國家管制，推動中小企業(yè)債券的發(fā)行，擴(kuò)大融資渠道，緩解中小企業(yè)外源融資時過度依賴銀行信貸融資的狀況。
(五) 建立健全中小企業(yè)信用評級制度
在國外，信用評級制度是債券市場發(fā)展的基礎(chǔ)，可以為投資者提供決策所需的重要信息。而我國現(xiàn)在缺少具有公信力的信用評級機(jī)構(gòu)，無法對企業(yè)主體進(jìn)行信用評級和后續(xù)跟蹤調(diào)查，這樣就造成投融資雙方的信息不對稱。所以要建立健全中小企業(yè)的信用評級制度，加強(qiáng)信息披露，才能保證企業(yè)融資渠道的暢通。
(六) 建立健全中小企業(yè)信用擔(dān)保體系
中小企業(yè)貸款難的主要原因是企業(yè)資信狀況達(dá)不到銀行要求，沒有合格的抵押資產(chǎn)，難以獲得第三方擔(dān)保。所以要積極發(fā)展以企業(yè)出資為主，主要為產(chǎn)業(yè)集群企業(yè)貸款提供擔(dān)保服務(wù)的互助式會員制擔(dān)保機(jī)構(gòu)；要加大政策扶持力度，盡快設(shè)立中小企業(yè)信。用擔(dān)?；?；加快再擔(dān)保機(jī)構(gòu)建設(shè)，建立健全擔(dān)保體系，為中小企業(yè)貸款提供良好的擔(dān)保服務(wù)。
(七) 在產(chǎn)業(yè)集群區(qū)域內(nèi)組建“產(chǎn)業(yè)融資中心”
由政府出資成立一個產(chǎn)業(yè)發(fā)展融資支持中心(簡稱“產(chǎn)業(yè)融資中心”)?！爱a(chǎn)業(yè)融資中心”下設(shè)信用評估部、小額貸款部、票據(jù)貼現(xiàn)部、典當(dāng)融資部、信用擔(dān)保部等職能部門，打造中小企業(yè)融資平臺，開發(fā)適應(yīng)中小企業(yè)發(fā)展的金融產(chǎn)品，為中小企業(yè)提供信貸、結(jié)算、財(cái)務(wù)咨詢、投資管理等方面的服務(wù)，引導(dǎo)、扶持集群內(nèi)中小企業(yè)發(fā)展。
(八) 建立誠信、合作的集群文化
文化建設(shè)具有向心力、凝聚力的功能，培育良好的集群文化不僅有利于產(chǎn)業(yè)集群的建立和發(fā)展，而且對中小企業(yè)融資也具有十分重要的意義。為此，要積極引導(dǎo)人們的“地緣”理念，倡導(dǎo)在社會交往和企業(yè)交易中嚴(yán)守承諾，倡導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)、信任與合作，建立誠信、合作的文化氛圍和行為準(zhǔn)則，使集群內(nèi)中小企業(yè)認(rèn)識到誠信與合作不僅是美德，更是財(cái)富。
